La Fed puede alimentar el optimismo

El próximo 20 de marzo se reúne el comité de política monetaria de la Fed, en el que muy probablemente se estrenará la política de «paciencia» anunciada en enero, por lo que será la primera ocasión desde septiembre de 2017 en la que una reunión que coincide con la renovación de las previsiones de los miembros del FOMC no da lugar a una subida de tipos.

Puesto que la ausencia de movimientos de tipos la próxima semana está ya descontada por el mercado, el interés de la reunión se centra en dos cuestiones: 1) si hay una variación en la mediana de las previsiones de tipos de los miembros del FOMC; y 2) si se concreta la expectativa de que el proceso de reducción del balance se detenga este mismo año.

En lo que se refiere a las previsiones de tipos, la persistente ausencia de presiones inflacionistas (esta semana se ha sabido que la inflación subyacente descendió en febrero una décima hasta el 2,1% a/a), algunos indicadores de actividad recientes algo más débiles de lo esperado (datos de empleo, ventas minoristas de diciembre, producción industrial de febrero), la continuidad de riesgos externos como e comercial y el Brexit y las declaraciones de distintos miembros del FOMC sugieren que la pausa en las subidas de tipos podría extenderse al menos hasta septiembre. Se reduce así la probabilidad de que este año tengan lugar las dos subidas de tipos que la mediana de previsiones anticipaba el pasado mes de diciembre.

¿Dejará entonces el FOMC de anticipar futuras subidas? Probablemente no, puesto que: 1) sigue habiendo razones para anticipar cierto repunte de la inflación en los próximos meses (siguientes gráficos); 2)
las señales recientes de moderación de la actividad tienen un componente transitorio significativo; y 3)
esperamos que los factores de riesgo externo se neutralicen en buena medida en los próximos meses.

En consecuencia, esperamos que la mediana de previsiones de tipos del FOMC, con el apoyo de un mínimo ajuste a la baja en las previsiones de crecimiento e inflación, se relaje, pero solo un escalón. En lugar de las tres subidas de tipos anticipadas en diciembre (dos este año y una más en 2020), la mediana de previsiones puede limitarse a anticipar una subida este año y otra más en 2020. Es la perspectiva que nosotros mismos adoptamos: mantenemos la expectativa de dos subidas más en este ciclo, pero consideramos que ahora es más probable que la segunda y quizás última subida se produzca el próximo año.

¿Qué reacción puede esperarse del mercado?

Una mirada superficial a los futuros sugiere que la curva podría reaccionar con fuerza al alza, puesto que parece descontar cierto riesgo de recorte de tipos este año y descontar definitivamente uno de 25 pb en 2020 (gráfico de la izquierda). Sin embargo, como habitualmente subrayamos, es preciso considerar también las primas de plazo a uno y dos años (gráfico de la derecha). Incorporándolas a los tipos implícitos en los contratos de futuros, se llega a la conclusión de que el mercado aún descuenta una subida de tipos al final de este año. En consecuencia, la distancia real entre su expectativa y las previsiones del FOMC que esperamos no será elevada. Teniendo en cuenta que, además, el mercado puede valorar la reducción de expectativas del FOMC como una tendencia en marcha, nuestra conclusión es que el impacto sobre la curva nominal es incierto.

Es probable, sin embargo, una reacción nominal de la curva al alza asociada en parte al mensaje de la Fed de que el balance dejará de reducirse en el último trimestre del año. El mensaje, aunque relativamente esperado, contribuirá a reducir la aversión al riesgo y a cierto aumento de las expectativas de inflación. Por tanto, las rentabilidades reales pueden caer, favoreciendo cierta depreciación del USD y favoreciendo la apreciación de la renta variable.